昌都偾抢实业投资有限公司

　　公司主要涉及兩項業(yè)務(wù)：綠化苗木產(chǎn)銷和綠化工程業(yè)務(wù)。綠化苗木業(yè)務(wù)既有外延性增長也具有內(nèi)生性增長，外延增長在于云南省內(nèi)苗木需求持續(xù)旺盛，內(nèi)生增長在于自繁占比提升帶來苗木銷售毛利提高。公司綠化工程收入基數(shù)較低但公司的工程資質(zhì)一流，管理層已經(jīng)在戰(zhàn)略上重視綠化工程業(yè)務(wù)擴張，新增綠化工程訂單將帶來收入增長。

　　2007年云南省綠化苗木行業(yè)產(chǎn)值在22-24億元，年復(fù)合增長率保持在25%以上。云南省綠化苗木行業(yè)起步較晚，產(chǎn)業(yè)化程度不高，市場集中度不高，目前全省60%以上的綠化苗木需從外省購進。省會昆明近2年在綠化工程上投入較大，08年至09年昆明市共植樹340萬株。昆明剛剛申報為“國家園林城市”，我們認為“創(chuàng)園”后昆明市綠化規(guī)模和速度不會下降，昆明以及云南省綠化苗木需求將持續(xù)旺盛，賣方市場格局暫無變化。

　　目前公司自繁苗木收入占苗木銷售總收入比例為17%，外購生苗育熟收入占比83%，自繁苗木毛利率高達80%，外購苗木毛利僅28%。公司計劃將苗木收入結(jié)構(gòu)調(diào)整為自繁占40%，外購占60%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改變將帶來毛利顯著提升。

　　自繁苗木的生產(chǎn)周期較長，預(yù)計產(chǎn)能集中釋放將在2011年后。

　　撤回股權(quán)資方案后，公司將采取銀行借款來解決廣南項目的資金缺口。公司轉(zhuǎn)變?nèi)谫Y方式的原因之一是林權(quán)抵押貸款模式被銀行接受，廣南1.2萬畝林權(quán)證已經(jīng)取得，抵押貸款障礙也已掃清。此外，公司三季度末的資產(chǎn)負債率為29.1%，財務(wù)杠桿也還有提升空間。林權(quán)抵押貸款需要對林地價格進行評估后按一定抵押率放貸，廣南項目進度可能會慢于計劃。

　　綠化工程的盈利模式與苗木銷售有差異，公司以前對綠化工程持謹慎態(tài)度，僅接受毛利率較高項目，導(dǎo)致工程項目數(shù)量少、收入規(guī)模小。公司已在戰(zhàn)略上重新審視綠化工程業(yè)務(wù)，綠化工程訂單會持續(xù)增加。公司現(xiàn)有豐水湖和武侯“198”等上億元工程合同在執(zhí)行，我們預(yù)計公司未來綠化工程收入將保持增長，但毛利率將從較高水平回落。

　　公司綠化苗木業(yè)績充分釋放要在2012年，保守估計公司綠化工程業(yè)務(wù)在2010年超過2億元，但綠化工程業(yè)務(wù)仍存在超預(yù)期增長的可能。預(yù)計公司2009年每股收益0.82元，2010年每股收益1.04元，2011年每股收益1.29元，首次給予公司“短期_推薦，長期_A”的投資評級。